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北芯生命：以“国产替代”之名冲刺科创板，实则财务、销售乱象丛生？

来源： 中国产经观察   日期：2026-01-09 14:50:22  点击：87844 
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       中国产经观察消息：2025下半年以来，科创板IPO受理审核进程整体加速，企业排队时间显著缩短。不过，也有部分企业面临挑战，比如北芯生命。2025年12月18日，北芯生命科技股份有限公司（以下简称“北芯生命”）科创板IPO注册生效的消息在资本市场激起涟漪。这家头顶“国内首创FFR/IVUS双轮驱动”“国产高端器械破局者”光环的企业，看似即将开启资本新征程，然而深入剖析其发展历程、财务状况、市场竞争力以及合规风险等多方面因素，会发现其背后隐藏着诸多令人担忧的问题，其科创板上市之路充满了变数与挑战。

一、财务困境：长期亏损与资金压力如影随形
       北芯生命的财务状况堪称“千疮百孔”，长期陷入亏损泥潭是其最突出的财务特征。从2019年至2024年这五年间，公司累计营收仅6.46亿元，却吞下了超10亿元的亏损黑洞。具体来看，2019 - 2024年各年度净利润分别为-1962.65万元、-4993.44万元、-4.49亿元、-3亿元、-1.55亿元、-5374万元，尽管亏损幅度在后期有所收窄，但截至2024年底，公司合并层面累计未弥补亏损仍高达7.36亿元。如此巨额的亏损，不仅严重侵蚀了公司的股东权益，也反映出其盈利能力极为薄弱。
       在营收规模方面，北芯生命同样表现不佳。2019 - 2021年，公司营业收入分别为2.91万元、167.46万元、5176.21万元，体量极小，市场拓展能力严重不足。直到2022 - 2024年，营收有所增长，分别达到9245万元、1.84亿元、3.17亿元，但与同行业可比公司相比，仍处于较低水平。而且，其营收增长的质量也存疑，部分增长可能依赖于激进的销售策略，而非产品自身竞争力的提升。
       更为严峻的是，北芯生命还背负着沉重的对赌协议压力。在公司成立后的七轮融资中，吸引了红杉中国、启明创投、国投创合等众多知名投资机构入局。然而，这些投资并非无偿之举，而是伴随着严苛的条款。根据协议，若北芯生命未能在2024年12月31日前成功上市，实控人宋亮需以年化12%的复利回购34家机构的股权。这一回购条款如同一把高悬的达摩克利斯之剑，时刻威胁着公司的资金链安全。一旦上市失败，公司将面临巨额的回购资金压力，这对于尚未实现盈利的北芯生命来说，无疑是一场资金链断裂的灾难。
       为了满足上市条件和缓解资金压力，北芯生命不得不缩减募资金额。注册稿显示，公司计划通过IPO募集资金9.52亿元，其中1亿元补充流动资金，其余分别投向介入类医疗器械产业化基地建设项目和介入类医疗器械研发项目。而2023年发布的首版招股书中提到，北芯生命IPO计划募资12.74亿元，其中2.5亿元补充流动资金，其余分别投向介入类医疗器械产业化基地建设、介入类医疗器械研发和营销网络建设项目 。
即便如此，北芯生命仍计划将募集资金中的3.82亿元用于扩建产业化基地，新增110万根耗材产能。然而，在公司FFR系统产能利用率仅67.54%的情况下，这一扩产计划被市场质疑为“为上市而圈地的资本游戏”。而且在产品上市前的这段时间里，公司仍需持续投入大量资金用于研发和生产，而自身盈利能力又无法提供足够的资金支持。一旦资金链断裂，公司的研发进程将受到严重影响，甚至可能导致项目停滞，前期投入付诸东流。

二、销售费用：畸高背后的合规风险与利益输送嫌疑
       北芯生命的销售费用率在医疗器械行业中堪称“一骑绝尘”，远高于同行水平。2020 - 2024年，其销售费用分别为1658万元、5404万元、7588万元、1.03亿元和1.1亿元，占营收比例分别高达990.11%、104.41%、82.08%、55.98%和34.61%，而同期同行均值才25.99%、27.98%、26.04%、23.25%和20.92%。如此畸高的销售费用率，不禁让人对其销售费用的合理性和合规性产生质疑。
       以众智（北京）国际会议展览有限公司为例，这家公司在2021年至2023年上半年成为北芯生命会议费及宣传推广费的主要支付对象。然而，工商信息显示，众智会议在2023年参保人数竟为0人，此前年份参保人数也不超过4人。这一异常情况引发了监管层和市场的广泛关注，质疑北芯生命存在虚增费用或商业贿赂的嫌疑。在医疗反腐风暴持续升级的当下，这种依赖“会议费”驱动的销售模式无疑埋下了合规隐患。
       除了推广服务商的异常情况外，北芯生命的销售人员效能数据也揭示了更深层次的问题。2022年，北芯生命销售人员人均销售额仅85.6万元，同期行业人均销售额平均值高达378.01万元。直至2024年，人均销售额才提升到了243.54万元，仍旧达不到两年前的行业平均水准。然而，在业绩贡献如此悬殊的情况下，2022年北芯销售人员平均薪酬却达34.57万元，与行业平均水平的33.83万元基本持平。这种“每付给销售团队1元工资，仅能产生2-4元收入”的投入产出比，在医疗行业极为罕见，进一步加剧了市场对其销售费用合理性的质疑。
       此外，北芯生命在境外销售顾问中也存在关联交易的扑朔迷离。招股书披露，前董事陈丽丽的配偶Rodrigo Montiel Ruiz作为关联方，在2020年至2021年收取推广费136.53万元。耐人寻味的是，同期公司境外总收入仅112.03万元，推广费竟超过境外销售收入，投入产出严重倒挂。公司虽然声称该费用“具有合理性”，但这种异常的关联交易难免让人产生利益输送的联想。
       在医疗反腐风暴持续升级的大背景下，北芯生命的这种异常销售费用结构无疑成为了监管层关注的焦点。一旦被证实存在违规行为，公司将面临严厉的处罚，包括罚款、没收违法所得、暂停或撤销相关产品注册证等，这将对公司的发展造成毁灭性打击。

三、技术壁垒薄弱：国产替代红利或难持续
       北芯生命一直以“国产替代标杆”自居，其核心产品FFR系统和IVUS系统确实填补了国内市场的空白，改写了中国冠状动脉疾病临床精准诊断完全依赖进口产品的局面。然而，在技术层面，北芯生命与国际巨头之间仍存在明显差距，其技术壁垒薄弱的问题日益凸显。
       在FFR系统领域，北芯生命虽然是国内首个获批上市的国产直接测量FFR系统，但乐普医疗的同类产品于2023年初获批上市后，凭借成熟的渠道网络迅速抢占市场，对北芯生命的市场份额形成了严重挤压。北芯生命的FFR系统销售收入连续两年下滑，从2022年的8058.48万元降至2024年的7745.84万元，市场份额被后来者快速蚕食。
       在IVUS系统领域，北芯生命虽然拥有国内首个获国家药监局批准的60MHz高清高速国产IVUS产品，但在国际巨头飞利浦、雅培的技术垄断下，产品性能与品牌认可度仍存在明显差距。更严峻的是，目前国内已有竞争对手推出90-120MHz高频IVUS产品，而北芯生命的IVUS产品中心频率仅为40 MHz和60 MHz，且未披露有更高频率的在研产品。技术代差可能使北芯生命的国产替代红利迅速消失，其在市场上的竞争力将受到严重影响。
       此外，北芯生命的研发管线也呈现青黄不接的窘境。公司目前拥有8个在研产品项目，但所有产品均预计2025年后才能获得NMPA注册证。这意味着在未来两年内，公司缺乏新产品支撑业绩增长，而现有产品将面临更激烈的市场竞争。累计超过10亿元的研发投入，在短期内难以转化为商业回报，反而成为拖累财务报表的沉重负担。

四、股权结构复杂：控制权旁落与利益输送质疑
       北芯生命的股权结构复杂，也为公司的治理和未来发展埋下了隐患。创始人宋亮经过七轮融资后，直接持股比例从初始的75%稀释至16.15%，实际控制权仅剩29.57%。红杉资本、Decheng Capital等机构投资者合计持股超40%，一旦上市后集中减持，控制权旁落的风险将急剧上升。
       更为引人关注的是，北芯生命在股权激励方面存在诸多争议。2021年，公司实施了股权激励方案，创始人宋亮以1元/股的价格认购80815股激励股份，总价仅80815元。而同期机构投资者的入股价高达1286元/股，近1300倍的价差被市场质疑为利益输送。这种股权激励机制的不透明，不仅损害了中小股东的权益，也可能动摇投资者对企业治理能力的信心。
       此外，北芯生命在历次融资中还曾出现同股不同价现象，进一步加剧了市场对其利益输送的怀疑。2022年9月，公司进行第一次股份转让、第四次增资，其中增资价格为28.88元/股，转让价格为21.53元/股；2023年2月，部分股权转让价格又出现差异。这种同股不同价的情况，很难不让人怀疑其中是否存在代持或其他利益输送安排。上交所在问询环节也多次要求公司说明相关情况，但公司的解释并未能完全消除市场的疑虑。

五、集采冲击：价格暴跌与利润空间压缩
       集采政策对北芯生命的影响堪称“致命一击”。2023年，北芯生命的IVUS系统纳入省际联盟集采，单价从6496元暴跌至2696元，降幅超过60%。尽管公司宣称“以价换量”让销量增长204.6%，但利润空间却被压缩到极致。2024年IVUS收入增长108.4%，但毛利率能否维持高位仍是未知数。更可怕的是集采的“多米诺效应”，2023年11月，外周血管弹簧圈集采纳入北芯的微导管；2024年12月，导引鞘组又被26省联盟盯上。当“精准PCI”从创新标签沦为集采标配，北芯的产品矩阵正在被逐个击破。
       DRG/DIP支付改革则是另一把钝刀。尽管北京等地对创新器械开了“例外支付”的口子，但北芯的FFR系统仍面临双重悖论：若进入DRG分组，医院可能因控费而限制使用；若被排除在外，患者自费压力又会抑制需求。这种政策摇摆，让北芯在“合规”与“生存”间走钢丝，每一步都如履薄冰。

       北芯生命科创板注册生效，看似是公司发展的一个重要里程碑，但背后隐藏的财务困境、对赌协议压力、销售费用合规风险、股权激励利益输送嫌疑、技术壁垒薄弱以及集采冲击等诸多问题，却如同一颗颗定时炸弹，随时可能引爆，给公司带来毁灭性打击。对于投资者而言，在面对北芯生命这样的企业时，需要保持清醒的头脑，谨慎对待，避免盲目追捧“国产替代”概念，成为资本游戏的最后接盘者。而对于监管层来说，应加强对北芯生命的监管力度，彻查其财务数据、销售费用流向及对赌协议执行细节，完善科创板第五套标准，建立“未盈利企业”动态退市机制，避免“上市圈钱、亏损跑路”的恶性循环，维护资本市场的公平、公正和稳定。

 
编辑 | 王宇

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